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郵箱: jswz@600200.com
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地址:江蘇吳中醫(yī)藥發(fā)展股份有限公司董事會(huì)辦公室
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1、醫(yī)美業(yè)務(wù):藥企基因賦能，自研并購雙輪驅(qū)動(dòng)卡位中高端市場—
1.1、依托藥企基因搶灘醫(yī)美上游產(chǎn)業(yè)
近年來眾多藥企轉(zhuǎn)型布局醫(yī)美領(lǐng)域。目前藥品集中帶量采購已進(jìn)入常態(tài)化、制度化，但對于傳統(tǒng)藥企來說，集采所釋放的銷量增量未必能抵扣降價(jià)帶來的影響。在此背景下，規(guī)模企業(yè)或能憑借儲(chǔ)備的管線優(yōu)勢過冬，眾多中小企業(yè)卻遭遇重挫，步入轉(zhuǎn)型陣痛期。在轉(zhuǎn)型探索的過程中，正處于黃金發(fā)展階段的醫(yī)美行業(yè)成為部分傳統(tǒng)藥企的選擇，其原因主要有以下三點(diǎn):
1、我國醫(yī)美行業(yè)具備增長確定性。2014年以來，在經(jīng)濟(jì)增長、消費(fèi)升級、監(jiān)管趨嚴(yán)、顏值經(jīng)濟(jì)、技術(shù)進(jìn)步等因素的共同推動(dòng)下，大量醫(yī)美機(jī)構(gòu)涌現(xiàn)，消費(fèi)者需求增加，行業(yè)增速顯著提升。據(jù)Frost&Sullivan 統(tǒng)計(jì)，2013-2019年我國醫(yī)美行業(yè)市場規(guī)模CAGR達(dá)22.4%。2020年受疫情影響，醫(yī)美行業(yè)增速下降至7.9%，但非手術(shù)類項(xiàng)目規(guī)模實(shí)現(xiàn)了28.8%的增長。根據(jù)Frost&Sullivan預(yù)期，2020-2022年中國醫(yī)美行業(yè)CAGR將達(dá)到21.0%，醫(yī)美具有最后一里路屬性（只能線下消費(fèi)），在疫情之下仍能維持雙位數(shù)增長，這在一定程度上可以說明其具備增長確定性。
從滲透率來看:我國醫(yī)美滲透率相較海外有較大提升空間。盡管我國醫(yī)美市場規(guī)模龐大，但是與其他國家相比，我國醫(yī)美市場的滲透率仍然較低。2020年我國每千人療程量為20.8次，相比醫(yī)美大國韓國的82.4次、美國的47.9次、巴西的42.8次，差距較大。未來隨著消費(fèi)升級、人口結(jié)構(gòu)變化、醫(yī)美技術(shù)成熟，以及年輕一代對醫(yī)美的接受度不斷提高，我國醫(yī)美滲透率有望得到提升。從行業(yè)空間來看:短期來看，因疫情而受抑制的醫(yī)美需求有望得到釋放;長期來看，我國醫(yī)美行業(yè)仍處于發(fā)展早期。根據(jù)Frost&Sullivan預(yù)期，2021-2025年我國醫(yī)美行業(yè)市場規(guī)模CAGR為16.9%，2025年市場規(guī)模有望達(dá)到3500億元以上;2025-2030年我國醫(yī)美行業(yè)市場規(guī)模CAGR為 12.6%，2030年市場規(guī)模有望達(dá)到6300億元以上。
2、醫(yī)美行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，利好具備合規(guī)資質(zhì)且產(chǎn)品競爭力較強(qiáng)的公司。近年來醫(yī)美行業(yè)政策立法嚴(yán)格化、監(jiān)管落地化引導(dǎo)行業(yè)整體走向合規(guī)化。行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)一方面提高了行業(yè)準(zhǔn)入門檻，有利于具備合規(guī)資質(zhì)的公司擴(kuò)大市占率;另一方面將推動(dòng)龍頭公司不斷豐富產(chǎn)品矩陣，提升競爭力。3、傳統(tǒng)藥企布局醫(yī)美上游產(chǎn)業(yè)或具備先天優(yōu)勢。醫(yī)美上游公司的核心競爭力包括研發(fā)能力、資質(zhì)認(rèn)證情況、臨床資源等，相比于其他行業(yè)，傳統(tǒng)藥企在這些方面具有先天優(yōu)勢:1）傳統(tǒng)藥企原有的資源、技術(shù)和人才對轉(zhuǎn)型醫(yī)美行業(yè)具有較大的協(xié)同作用;2)lI類醫(yī)療器械資質(zhì)是醫(yī)美上游企業(yè)最重要的護(hù)城河之一，傳統(tǒng)藥企獲證經(jīng)驗(yàn)豐富，已取得Ⅰl類醫(yī)療器械資質(zhì)的企業(yè)具備競爭優(yōu)勢;3）傳統(tǒng)藥企依賴其積累的口碑，轉(zhuǎn)型醫(yī)美后或能更易贏得消費(fèi)者的認(rèn)同與信任。
雖然傳統(tǒng)藥企拓展醫(yī)美業(yè)務(wù)具備諸多先天優(yōu)勢，但也面臨多重挑戰(zhàn):1）為了快速切入醫(yī)美賽道，傳統(tǒng)藥企通常采取代理、收購等方式快速整合業(yè)務(wù)，這將對公司現(xiàn)金流造成一定的壓力;2）醫(yī)美產(chǎn)品的消費(fèi)群體與傳統(tǒng)藥企的消費(fèi)群體存在差異，傳統(tǒng)藥企不僅需要根據(jù)醫(yī)美用戶的消費(fèi)習(xí)慣調(diào)整營銷模式，還需要對民營醫(yī)美機(jī)構(gòu)建立新的營銷路徑;3）對于轉(zhuǎn)型布局醫(yī)美賽道的傳統(tǒng)藥企而言，醫(yī)藥業(yè)務(wù)雖呈頹勢，但目前乃至未來很長一段時(shí)間內(nèi)或仍將是公司營收的主要來源，如何平衡醫(yī)藥、醫(yī)美業(yè)務(wù)的投入也是傳統(tǒng)藥企需要面臨的挑戰(zhàn);4）通過代理、收購等方式雖然能夠快速切入市場，但從可持續(xù)發(fā)展的角度來看，加強(qiáng)自主研發(fā)才是長久之道。
江蘇吳中依托藥企經(jīng)驗(yàn)切入醫(yī)美賽道。藥品集中帶量采購對藥企的銷售體系和競爭格局造成較大沖擊，在此背景下，公司一方面主動(dòng)適應(yīng)醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展趨勢，不斷完善創(chuàng)新體系建設(shè)，另一方面也在積極探索轉(zhuǎn)型之路。2019年公司制定了《五年戰(zhàn)略規(guī)劃(2020-2024）》，確定了以“醫(yī)藥+醫(yī)美”為核心的發(fā)展戰(zhàn)略，即在已有醫(yī)藥業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，把醫(yī)療美容上游產(chǎn)品端等作為新興大健康子行業(yè)重點(diǎn)培育，力爭形成具有一定行業(yè)地位的大健康產(chǎn)業(yè)集群。公司于2021年正式成立醫(yī)美事業(yè)部及吳中美學(xué)全資子公司，利用其在研發(fā)、注冊申報(bào)及藥械生產(chǎn)方面的優(yōu)勢，快速切入注射類領(lǐng)域。
江蘇吳中在醫(yī)美的布局主要通過三步走戰(zhàn)略:1）通過代理權(quán)引進(jìn)迅速切入市場:主要通過股權(quán)投資或并購的方式獲得國際知名品牌的代理權(quán)，希望能夠以此迅速切入市場，并逐步樹立吳中美學(xué)品牌形象，構(gòu)建醫(yī)美產(chǎn)業(yè)基本盤;2)通過合作研發(fā)以形成自主研發(fā)能力:與海外龍頭企業(yè)合作開發(fā)新產(chǎn)品，在此過程中逐步掌握核心技術(shù)，并借助藥企基因獲得醫(yī)美產(chǎn)品的自主研發(fā)能力;3）自主研發(fā)產(chǎn)品:在具備自主研發(fā)能力后，根據(jù)市場需求變化打造產(chǎn)品矩陣，形成競爭壁壘。
對應(yīng)上述傳統(tǒng)藥企轉(zhuǎn)型醫(yī)美領(lǐng)域或具備的先天優(yōu)勢及可能面臨的挑戰(zhàn)，江蘇吳中的主要優(yōu)勢如下:1）研發(fā)及生產(chǎn)方面:公司長期深耕醫(yī)藥領(lǐng)域，在研發(fā)、藥械生產(chǎn)方面具備優(yōu)勢，同時(shí)，子公司中凱生物制藥廠擁有20余年重組蛋白藥物制備經(jīng)驗(yàn)，具備重組膠原研發(fā)及生產(chǎn)基礎(chǔ);2)注冊申報(bào)方面:公司具備藥企基因，獲證經(jīng)驗(yàn)豐富，目前已取得第三類醫(yī)療器械經(jīng)營許可證和第二類醫(yī)療器械經(jīng)營備案憑證;3）人才引進(jìn)方面:公司于2022年10月正式聘用李艷章為公司醫(yī)美事業(yè)部總經(jīng)理和吳中美學(xué)常務(wù)副總經(jīng)理，李艷章曾任華東醫(yī)藥醫(yī)美事業(yè)部總經(jīng)理，并于任職期間主導(dǎo)少女針“伊妍仕”的注冊申請及市場推廣工作，具備豐厚的業(yè)內(nèi)經(jīng)驗(yàn)與資源。此外,吳中美學(xué)的核心高管還包括首席醫(yī)學(xué)官林睿禹、生產(chǎn)負(fù)責(zé)人榮志剛、研發(fā)負(fù)責(zé)人楊南林、副總經(jīng)理項(xiàng)臻等。
江蘇吳中依托藥企基因切入醫(yī)美賽道能否開創(chuàng)一片新天地?總結(jié)來看，醫(yī)美行業(yè)長期空間廣闊且具備增長確定性，產(chǎn)業(yè)鏈上游具備較高的技術(shù)壁全，行業(yè)監(jiān)官定盧杓燈勢傷仄質(zhì)且產(chǎn)品力較強(qiáng)的企業(yè)。江蘇吳中利用其在研發(fā)、注冊申報(bào)及藥械生產(chǎn)方面的優(yōu)勢切入醫(yī)美領(lǐng)域，以HARA玻尿酸打通渠道，以AestheFill童顏針緊跟再生風(fēng)潮，并通過合作研發(fā)及內(nèi)部自研進(jìn)軍重組膠原蛋白填充劑市場。同時(shí)，公司高度注重研發(fā)，在醫(yī)4態(tài)頁版長期的深耕及原有的資源、技術(shù)和人才對轉(zhuǎn)型醫(yī)美行業(yè)具有較大的協(xié)同作用，因此我們認(rèn)為公司依托藥企基因切入醫(yī)美賽道乃應(yīng)勢而為，未來有望驅(qū)動(dòng)業(yè)績開啟新增長。下文將詳細(xì)分析。
1.2、輕醫(yī)美邁向再生時(shí)代，AestheFill童顏針緊跟再生風(fēng)潮
頂層政策支持再生醫(yī)學(xué)發(fā)展?！笆奈逡?guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要”指明了未來5年及15年內(nèi)我國各行各業(yè)發(fā)展方向。綱要第二篇“堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展全面塑造發(fā)展新優(yōu)勢”中明確指出，再生醫(yī)學(xué)、合成生物、生物藥等方面屬于需要攻關(guān)的科技前沿領(lǐng)域;第三篇“加快發(fā)展現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系鞏固壯大實(shí)體經(jīng)濟(jì)根基”中明確指出，生物基和生物醫(yī)用材料研發(fā)與應(yīng)用是制造業(yè)核心競爭力提升的舉措之一。根據(jù)上述政策表述可以發(fā)現(xiàn)，國家對包括再生醫(yī)學(xué)在內(nèi)的新型生物醫(yī)用材料的研發(fā)與應(yīng)用持積極鼓勵(lì)的態(tài)度。
再生醫(yī)學(xué)產(chǎn)業(yè)化有利于提升我國醫(yī)療水平，更精準(zhǔn)滿足患者需要。多數(shù)醫(yī)美產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化的初衷都是為了滿足醫(yī)學(xué)臨床的發(fā)展，例如肉毒素最早應(yīng)用于臨床治療斜視，透明質(zhì)酸最早作為眼科手術(shù)的輔助劑。我們認(rèn)為再生醫(yī)學(xué)也不例外，例如膠原蛋白可用于燒燙傷皮膚促進(jìn)愈合、手術(shù)縫合線、骨科填充和修復(fù)材料等方面，PLLA最早則是用于可吸收式縫合線，2004年8月美國FDA批準(zhǔn)PLLA用于HIV陽性患者的面部脂肪萎縮及雙側(cè)不對稱的矯正治療。
也就是說，再生醫(yī)學(xué)領(lǐng)域中的新材料可能會(huì)運(yùn)用于嚴(yán)肅醫(yī)療，有利于提升我國醫(yī)療水平。通常來說，新醫(yī)學(xué)材料的研發(fā)投入較大、發(fā)展速度緩慢，但若給予其產(chǎn)業(yè)化、市場化甚至資本化的機(jī)會(huì)，或可以加速發(fā)展，通過規(guī)模以及技術(shù)迭代降低原材料成本，優(yōu)化臨床醫(yī)學(xué)等等符合人民生活福祉的剛性需求，也就是通過給予醫(yī)美賽道等變現(xiàn)的渠道，來給予嚴(yán)肅醫(yī)療領(lǐng)域更好的發(fā)展。也正是基于再生醫(yī)學(xué)材料在嚴(yán)肅醫(yī)療領(lǐng)域的廣闊前景，我們認(rèn)為從政策趨勢上來說，再生醫(yī)學(xué)的產(chǎn)業(yè)化發(fā)展有較大可能性獲得相關(guān)政策支持。
2021年4款再生產(chǎn)品獲批，再生醫(yī)學(xué)市場產(chǎn)品不斷完善，我國輕醫(yī)美進(jìn)入“再生時(shí)代”。2021年華東醫(yī)藥注射用聚已內(nèi)酯微球面部填充劑、圣博瑪聚乳酸面部填充劑、愛美客含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的交聯(lián)透明質(zhì)酸鈉凝膠、錦波生物重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維四款產(chǎn)品相繼獲批，完善再生賽道直接補(bǔ)充類、支撐類、刺激&誘導(dǎo)類產(chǎn)品，匹配消費(fèi)者對于自然、年輕的訴求，推動(dòng)我國輕醫(yī)美進(jìn)入“再生時(shí)代。
注射類的再生材料主要通過刺激與誘導(dǎo)或兩種方式結(jié)合達(dá)到膠原再生目的。1）刺激:微晶瓷、愛貝芙、寶尼達(dá)、少女針等骨性材料產(chǎn)品主要通過羥基磷酸石鈣、PMMA微球、PVA微球、PCL微球發(fā)揮發(fā)揮物理填充作用及占位效應(yīng)作用刺激免疫反應(yīng)，帶來成纖維細(xì)胞增殖、膠原蛋白分泌;2）刺激&誘導(dǎo):PLLA&PCL材料部分通過免疫反應(yīng)刺激膠原再生帶來組織增容，部分在緩慢分解過程中激活成纖維細(xì)胞生成膠原纖維改善皮膚紋理;3）誘導(dǎo):膠原蛋白在直接補(bǔ)充的同時(shí)形成膠原蛋白支架誘導(dǎo)膠原蛋白繼續(xù)增生。
與傳統(tǒng)填充材料相比，膠原蛋白再生劑在安全性、長效性等方面具備優(yōu)勢。傳統(tǒng)填充材料包括玻尿酸、膠原蛋白填充劑等，主要通過增加容積以實(shí)現(xiàn)填平凹陷褶皺并達(dá)到塑形目的，但傳統(tǒng)填充劑存在丁達(dá)爾效應(yīng)、維系時(shí)間短等涌點(diǎn)。過內(nèi)葉熱度雪茲杲維持時(shí)間針、少女針等再生填充劑能夠刺激皮膚產(chǎn)生膠原蛋白，安全性相對較高，效果維持時(shí)間更長，可以達(dá)到1-3年，且在自然度等方面也具備明顯優(yōu)勢。再生填充材料成本較高，定位中高端市場，未來可能對中高端玻尿酸市場形成分流。
長期看膠原蛋白再生針劑發(fā)展?jié)摿^大。ISAPS數(shù)據(jù)顯示，2020年我國注射醫(yī)美項(xiàng)目中，玻尿酸和肉毒素占比分別為58.56%和38.20%，而童顏針占比僅1.14%，這主要是國內(nèi)再生針劑起步較晚、尚處于發(fā)展初期所致。隨著多款產(chǎn)品獲批、廠商的營銷推廣活動(dòng)全面鋪開，求美者對于再生醫(yī)學(xué)產(chǎn)品認(rèn)知將不斷加深，機(jī)構(gòu)端則有更強(qiáng)能力提供優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品注射服務(wù)，并進(jìn)一步提升產(chǎn)品口碑，帶來更多消費(fèi)者轉(zhuǎn)化。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2021年國內(nèi)基于聚乳酸的皮膚填充劑產(chǎn)品市場規(guī)模為1.65億元，預(yù)計(jì)2026年市場規(guī)模有望達(dá)19.71億元，2021-2026年CAGR為64%，長期看再生針劑市場的發(fā)展?jié)摿χ档闷诖?/span>
江蘇吳中收購達(dá)透醫(yī)療，獲得AestheFill國內(nèi)獨(dú)家代理權(quán)。AestheFill(愛塑美）定位中高端，是海外三大主流童顏針產(chǎn)品之一，于2014年獲得韓國食品藥品監(jiān)督管理局(KFDA）審批并上市銷售，目前已獲得歐盟CE認(rèn)證，在全球65個(gè)國家和地區(qū)均有銷售，臨床數(shù)據(jù)豐富，品牌認(rèn)知度較高。Aesthefill（愛塑美）在中國臺(tái)灣的定價(jià)為36000新臺(tái)幣，高于當(dāng)?shù)厣倥楨llanse的注射價(jià)格。截至目前Aesthefill（愛塑美)在中國臺(tái)灣市場銷售一年半左右，并在銷售量上屢創(chuàng)佳績，與已經(jīng)耕耘市場10年的Sculptra并駕齊驅(qū)。2021年12月公司以1.66億元戰(zhàn)略控股達(dá)透醫(yī)療器械(深圳)有限公司51%的股權(quán)，并獲得韓國Regen Biotech公司旗下膠原蛋白再生劑AestheFill(愛塑美)在中國大陸地區(qū)的獨(dú)家銷售代理權(quán)，目前AestheFill(愛塑美)在國內(nèi)的注冊申報(bào)正有序推進(jìn)中。
AestheFill(愛塑美)的核心成分為PDLLA聚雙旋乳酸。PDLLA聚雙旋乳酸由玉米、馬鈴薯淀粉等可再生資源制成脂肪族高分子聚合物，這是一種與生物相容且能被生物降解的材質(zhì)，已在醫(yī)藥界使用多年。注射AestheFill(愛塑美)童顏針后，隨著時(shí)間的推移，PDLLA聚雙旋乳酸在體內(nèi)將逐漸被分解成乳酸和糖原，其代謝后的最終產(chǎn)物是水和二氧化碳，可排出體外，無異物殘留。
AestheFill(愛塑美)采用空心微球?qū)＠夹g(shù)。產(chǎn)品在使用前需用無菌生理鹽水泡制至少30分鐘以使其溶解，將泡制后的聚雙旋乳酸放在高倍數(shù)顯微鏡下觀察，可以看到空洞的球體，這就是AestheFill(愛塑美)的“多孔性微球體”結(jié)構(gòu)。多孔性空心微球可作為肌膚青春再生支架，而微球的多孔性結(jié)構(gòu)可以吸引纖維母細(xì)胞靠近，誘導(dǎo)膠原蛋白新生至球體內(nèi)部居住、生長。AestheFill(愛塑美)兼具即時(shí)填充及長期再生效果，效果可維持長達(dá)18-24個(gè)月。
與同類膠原蛋白再生劑相比，AestheFill(愛塑美)主要優(yōu)勢包括:1）客制化濃度調(diào)配: AestheFill(愛塑美)是目前全球唯一濃度各制廠‘分子球尿酸注射于立體部不同濃度設(shè)計(jì)并運(yùn)用在不同部位。具體來看，高濃度可取代大分了旅壓改莊低濃度可位，較高濃度可在膠原蛋白注射部位或中分子玻尿酸注射部位發(fā)揮替代作用，低濃度可替代傳統(tǒng)童顏針刺激膠原蛋白再生。2)30min速溶降低預(yù)泡風(fēng)險(xiǎn):產(chǎn)品采用Microspheres多孔性空心微球體專利技術(shù)，用無菌生理鹽水溶解30分鐘即可使用，無需提前1-3天預(yù)泡，可降低機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。3)產(chǎn)品施打以順炬注:Aé〉th且L即時(shí)填充及長期再級圓型微小顆粒組成，不易產(chǎn)生針管阻塞情況，施打順滑。
4)來具P時(shí)項(xiàng)元丹靠近生效果:球體表面高密度結(jié)構(gòu)可作為再生支架，內(nèi)部空心多孔結(jié)構(gòu)吸引纖推母細(xì)里菲維并誘導(dǎo)膠原蛋白生成，兼具即時(shí)填充與長期再生效果，治療后皮膚質(zhì)地自然，效來可維持長達(dá)18-24個(gè)月。5）術(shù)后副作用較少:產(chǎn)品核心成分為PDLLA聚雙旋乳酸，由玉米、馬鈴薯淀粉等可再生資源制成脂肪族高分子聚合物，代謝后最終產(chǎn)物為水和一碳，無異物殘留，可降低感染、節(jié)結(jié)等并發(fā)癥的風(fēng)險(xiǎn)。6）臨床經(jīng)驗(yàn)豐富&終端口碑良好:AestheFill(愛塑美)于2014年獲得韓國食品藥品監(jiān)督管理局(KFDA)的審批并上市銷售，目前已經(jīng)獲得歐盟CE認(rèn)證，在全球68個(gè)國家和地區(qū)均有銷售，產(chǎn)品臨床經(jīng)驗(yàn)豐富，終端口碑良好。
AestheFill(愛塑美)上市后，將采取自營為主的銷售模式。AestheFill(愛塑美)在國內(nèi)的注冊申報(bào)正在有序推進(jìn)中，參考國內(nèi)NMPA 臨床審批流程，產(chǎn)品有望于2023年下半年上市，成為國內(nèi)第四款合規(guī)再生填充針劑。目前公司正在搭建銷售團(tuán)隊(duì)，銷售模式上，計(jì)劃主要采取自營模式，一是為了維持高端的品牌定位和定價(jià)，二是為后續(xù)其他產(chǎn)品上市打通渠道，協(xié)同作戰(zhàn)，以擴(kuò)大規(guī)模效應(yīng)。在營銷環(huán)節(jié)上，公司計(jì)劃采取醫(yī)學(xué)先行的策略，重點(diǎn)投入醫(yī)學(xué)培訓(xùn)體系的搭建。
總結(jié)來看，基于再生針劑的長期市場空間及AestheFill(愛塑美)的產(chǎn)品優(yōu)勢，我們認(rèn)為產(chǎn)品上市后有望驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績增長。AestheFill(愛塑美)采用獨(dú)特的聚雙旋乳酸成分&空心微球?qū)＠Y(jié)構(gòu)，在安全性、長效性等方面更具優(yōu)勢，是樹立吳中美學(xué)中高端形象、打造品牌聲譽(yù)及驅(qū)動(dòng)業(yè)績增長的重點(diǎn)產(chǎn)品，該產(chǎn)品已于2021年12月在海南先行區(qū)完成首例注射并積累更直觀的臨床數(shù)據(jù)。AestheFill(愛塑美)在國內(nèi)的注冊申報(bào)正在有序推進(jìn)中，產(chǎn)品有望于2023年下半年上市。目前公司正在搭建銷售團(tuán)隊(duì),上市后公司將全面開展市場推廣活動(dòng)，同時(shí)加速醫(yī)生培訓(xùn)及醫(yī)院覆蓋，以提升消費(fèi)者對產(chǎn)品的認(rèn)知并提高產(chǎn)品在國內(nèi)的市占率?；诖耍覀冾A(yù)計(jì)產(chǎn)品將在2024年開始放量。
1.3、海外玻尿酸品牌競爭優(yōu)勢仍在，HARA玻尿酸助力打通渠道
玻尿酸是注射類醫(yī)美中最受歡迎的項(xiàng)目之一，也是填充市場第一大品類。2020年全球注射類醫(yī)美項(xiàng)目中，玻尿酸占比達(dá)38.20%，受歡迎程度僅次于肉毒素。玻尿酸效果一般維持在6-12個(gè)月，憑借可在體內(nèi)自然吸收降解、效果可逆、可對注射部位進(jìn)行調(diào)節(jié)、恢復(fù)快等優(yōu)勢，長期位居填充市場第一大品類，具有復(fù)購率高、消費(fèi)者黏性強(qiáng)、客單價(jià)跨度大等特點(diǎn)。根據(jù) Frost&Sullivan 統(tǒng)計(jì)，中國基于透明質(zhì)酸的皮膚填充劑產(chǎn)品2021年市場規(guī)模為64億元，2017-2021年CAGR為19.9%;2026年市場規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)到196億元，2021-2026年CAGR為25.1%;2030年市場規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)441億元，2026-203C年CAGR為22.5%。
戰(zhàn)略控股尚禮匯美，獲得Humedix旗下HARA玻尿酸的獨(dú)家代理權(quán)。2021年7月公司通過增資入股戰(zhàn)略控股尚禮生物下屬公司尚禮匯美60%的股權(quán),獲得韓國醫(yī)美企業(yè)Humedix人氣產(chǎn)品艾莉薇的迭代新品HARA玻尿酸在中國區(qū)的獨(dú)家代理權(quán)。HARA玻尿酸定位精致輕奢，是Humedix新一代高端注射用含利多卡因的雙相交聯(lián)透明質(zhì)酸H餉*代膠廣國前HARAHumedix專有HRDM和HiVE交聯(lián)技術(shù)，降解周期更長，舒適性、穩(wěn)定性更優(yōu)。目前HARA玻尿酸在中國大陸的臨床試驗(yàn)正在進(jìn)行中，產(chǎn)品預(yù)計(jì)2025中上中，上石月主成為績的新增長點(diǎn)。
1.4、通過內(nèi)部研發(fā)和外部合作，逐步建立注射類自有技術(shù)平臺(tái)
1、通過“自研+合作”模式，進(jìn)軍重組膠原蛋白填充劑市場。膠原蛋白按提取來源可分為動(dòng)物源性膠原蛋白和重組性膠原蛋白。動(dòng)物源性膠原蛋白主要來自牛皮、豬皮和魚膠等，具備制作簡易、成本可控、生物活性高等特征，通常應(yīng)用于注射醫(yī)美、醫(yī)療修復(fù)、食品等領(lǐng)域，但由于動(dòng)物供應(yīng)受限，且在醫(yī)療應(yīng)用領(lǐng)域監(jiān)管對動(dòng)物溯源要求較嚴(yán)格，動(dòng)物源性膠原蛋白無法快速擴(kuò)量。重組性膠原蛋白通過基因工程法制備，具備高水溶性、低致敏性和高燃點(diǎn)等特征，主要應(yīng)用于醫(yī)療修復(fù)、皮膚護(hù)理等領(lǐng)域，但由于研發(fā)成本高、技術(shù)尚不成熟，目前的運(yùn)用場景也受到一定制約。
重組膠原蛋白競爭格局較好，政策支持及行業(yè)規(guī)范助力發(fā)展。目前國內(nèi)膠原蛋白注射劑獲NMPA三類醫(yī)療器械認(rèn)證的僅6款，其中重組膠原蛋白僅1款，市場競爭格局較好。標(biāo)準(zhǔn)化方面，2021年以來國家藥監(jiān)局密集出臺(tái)政策以規(guī)范膠原蛋白市場，政策更聚焦于重組膠原蛋白產(chǎn)品，對重組膠原蛋白的命名規(guī)則、管理類別、檢測指標(biāo)、質(zhì)量要求等做了明確規(guī)定。在政策支持和行業(yè)規(guī)范下，我們認(rèn)為隨著技術(shù)進(jìn)步、大規(guī)模量產(chǎn)及成本下降，重組膠原蛋白填充劑有望成為下一類熱門醫(yī)美產(chǎn)品。
江蘇吳中通過內(nèi)部研發(fā)和外部合作進(jìn)軍重組膠原蛋白填充劑市場。江蘇吳中子公司中凱生物制藥廠為公司生產(chǎn)基地之一，原主要生產(chǎn)生物制品，擁有20 余年重組蛋白藥物制備經(jīng)驗(yàn)，具備重組膠原研發(fā)及生產(chǎn)基礎(chǔ)，并且其“重組蛋白提取純化新工藝”已獲國家發(fā)明專利。公司在自身現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)化優(yōu)勢基礎(chǔ)之上，從以下三個(gè)方面做技術(shù)儲(chǔ)備:重組膠原產(chǎn)品上市，先行試水:2022年8月31日，吳中美學(xué)首個(gè)自有品牌嬰芙源面世，旗下兩款首發(fā)產(chǎn)品重組膠原蛋白生物修復(fù)敷料x型及M型啟動(dòng)銷售。嬰芙源重組膠原蛋白生物修復(fù)敷料以“重組Ⅰl型人源化膠原蛋白”為核心成分，主打修復(fù)和抗衰功能，在靶向修復(fù)受損細(xì)胞、改善干紋細(xì)紋和調(diào)理膚質(zhì)等方面有著顯著作用。嬰芙源重組膠原蛋白品牌的上市，拉開了吳中美學(xué)深耕重組膠原蛋白的帷幕，不但擴(kuò)充醫(yī)美產(chǎn)品管線，也為公司下一步上市的Aesthe Fill童顏針產(chǎn)品鋪設(shè)渠道。
與浙江大學(xué)合作共建重組膠原實(shí)驗(yàn)室，儲(chǔ)備膠原原料:2022年7月，吳中美學(xué)與浙江大學(xué)杭州國際科創(chuàng)中心生物與分子智造研究院達(dá)成合作協(xié)議，共建“生物與分子智造研究院-吳中美學(xué)重組膠原蛋白聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室”，以加快公司重組膠原蛋白研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化。引進(jìn)具有三螺旋和三聚體結(jié)構(gòu)的重組II型人膠原蛋白生物合成技術(shù)，拉開技術(shù)差距:2022年10月官宣從美國G公司引進(jìn)具有三螺旋和三聚體結(jié)構(gòu)的重組I型人膠原蛋白生物合成技術(shù)，目前該技術(shù)仍處于研發(fā)階段。G公司從事重組膠原蛋白的研究已經(jīng)超過5年，掌握全球領(lǐng)先的重組人膠原蛋白合成技術(shù)，通過基因工程技術(shù)開多說了成功表達(dá)了具有天然全長的l型膠原蛋白序列，在完整的天然序列基礎(chǔ)上形成了正確的三螺旋和三聚體結(jié)構(gòu)
。膠原蛋白正常的三螺旋構(gòu)象是其理化特性和生物學(xué)活性的基礎(chǔ)，前期基礎(chǔ)研究顯示其研究樣品具有低抗原活性、低刺激性和低細(xì)胞毒性特點(diǎn)，安全性較高。作為全球截至目前已公開的可實(shí)現(xiàn)三螺旋和三聚體結(jié)構(gòu)的重組膠原合成技術(shù)，技術(shù)壁壘深厚且突破性意義重大。未來江蘇吳中將基于該技術(shù)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化放大，以期在行業(yè)內(nèi)率先開發(fā)具備支撐塑形功能的膠原蛋白填充劑;此外，公司更進(jìn)一步的目標(biāo)是把該技術(shù)應(yīng)用于臨床醫(yī)療美容整形以及于皮膚、骨、軟骨、心血管、口腔及管腔組織修復(fù)再生等領(lǐng)域，希望能以此搶占重組膠原醫(yī)療健康領(lǐng)域的市場份額。
2、依托藥企優(yōu)勢，自研脫氧膽酸溶脂管線。中國肥胖人群基數(shù)大，減脂塑形賽道未來可期。中國肥胖患者人數(shù)已由2016年的1.81億增至2021年的2.3億，當(dāng)前超重肥胖已成為影響居民健康的重要公共衛(wèi)生問題，減脂消費(fèi)潛在需求人數(shù)逐漸增多。在此背景下，持續(xù)迭代的塑形技術(shù)、多樣的塑形項(xiàng)目選擇、合規(guī)監(jiān)管的正確引導(dǎo)有望共同促使國內(nèi)減脂塑形行業(yè)快速擴(kuò)容。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2025年國內(nèi)體重管理市場規(guī)模將達(dá)到96億元。
溶脂針是美體塑形類醫(yī)美注射產(chǎn)品。溶脂針常見的有效成分包括脫氧膽酸、卵磷脂/磷脂酰膽堿、左旋肉堿、多勝肽等乳化劑，主要作用是通過破壞脂肪細(xì)胞，釋放脂滴并將其乳化，最后由淋巴系統(tǒng)代謝將其排出體外。目前全球僅有艾爾建旗下的Kybella溶脂針在2015年4月獲得FDA認(rèn)證，用于局部注射以改善成年人中重度劾下脂肪堆積問題，但該產(chǎn)品對醫(yī)師注射要求很高，一旦注射偏差易發(fā)生溶血引起嚴(yán)重副作用。
國內(nèi)少數(shù)廠家正在積極布局溶脂針產(chǎn)品:1）江蘇吳中依托藥企優(yōu)勢，自研脫氧膽脂管線，目前已經(jīng)完成脫氧膽酸制劑的 內(nèi)土笥膽酡注射液預(yù)計(jì)將于2023年進(jìn)入臨床實(shí)前處于三期臨床實(shí)驗(yàn)階段;3）愛美客的去氧膽酸注射液預(yù)計(jì)將于2023年進(jìn)入臨床實(shí)驗(yàn);4）科笛生物的注射用CU-20401目前處于第lb/II期臨床實(shí)驗(yàn)。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)國內(nèi)首款溶脂針產(chǎn)品于2023年獲批，到2026年市場規(guī)模將突破10億元。
總結(jié)來看，醫(yī)美技術(shù)的升級以及產(chǎn)品的迭代將滿足求美者更多需求，從而促使人均醫(yī)美療程數(shù)增加，以及醫(yī)美單療程平均價(jià)格提升，而在量價(jià)齊升的情況下，醫(yī)美上游廠來增長才更具有確定性。江用公司引進(jìn)的韓國玻尿酸HARA定位中高端，預(yù)計(jì)20254轉(zhuǎn)型醫(yī)美行業(yè)具有較大協(xié)同作用。公司引進(jìn)的韓國玻尿酸HARA定位中高端，預(yù)計(jì)2025年上市;引進(jìn)的AestheFill童顏針緊跟再生風(fēng)潮，預(yù)計(jì)2023年下半年上市，并于2024年開始放量;同時(shí)，公司通過合作研發(fā)及內(nèi)部自研，力爭建立注射類自有技術(shù)平臺(tái)，其丁多備中重組膠原蛋白填充劑、溶脂針（脫氧膽酸）將于2023年啟動(dòng)臨床，利丙雙卡因已于2022年三季度完成樣品開發(fā)，并于2022年底啟動(dòng)BE。長期來看，創(chuàng)新產(chǎn)品或?qū)椭K吳中打入自研醫(yī)美行列，并助其進(jìn)一步提升市場份額。
2、醫(yī)藥業(yè)務(wù):醫(yī)藥工業(yè)百強(qiáng)，CDMO轉(zhuǎn)型注入新動(dòng)能
2.1、深耕醫(yī)藥制造領(lǐng)域，產(chǎn)品線豐富，集研產(chǎn)銷全產(chǎn)業(yè)鏈為一體
傳統(tǒng)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)牢固，主業(yè)地位及核心優(yōu)勢凸顯。近年來，隨著公司先后剝離房地喜動(dòng)了產(chǎn)、化工等業(yè)務(wù)，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的地位及優(yōu)勢日益凸顯。公司在醫(yī)藥領(lǐng)域的布局和運(yùn)業(yè)白公司江蘇吳中醫(yī)藥集團(tuán)有限公司為核心，已連續(xù)多年被工信部評為化學(xué)藥品工業(yè)強(qiáng)。目前公司的醫(yī)藥產(chǎn)品線基礎(chǔ)穩(wěn)固，持有290 多個(gè)藥品生產(chǎn)文方，節(jié)州A抗腫瘤、消化藥物、化學(xué)藥物和中藥品種，主營產(chǎn)品覆蓋抗感染/抗病毒、免疫調(diào)節(jié)、抗腫瘤、消化系統(tǒng)等多個(gè)領(lǐng)域，已經(jīng)建成集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈。
研發(fā)方面:高度重視醫(yī)藥研發(fā)，重點(diǎn)聚焦高端仿制藥、首仿藥及?？朴盟?。公司建設(shè)了以江蘇省基因藥物工程技術(shù)研究中心、蘇州市（吳中）醫(yī)藥創(chuàng)新技術(shù)研究院、江蘇省企業(yè)技術(shù)中心等為主體的研發(fā)機(jī)構(gòu)，可承擔(dān)項(xiàng)目調(diào)研立項(xiàng)、高端仿制藥工藝與質(zhì)量研究、臨床試驗(yàn)、注冊申報(bào)、創(chuàng)新藥物和現(xiàn)代中藥等新藥開發(fā)工作。2021年公司醫(yī)藥研發(fā)投入占醫(yī)藥營收比例為2.73%，位居同業(yè)中等水平。目前公司重點(diǎn)聚焦高端仿制藥、首仿藥、?？朴盟幍难邪l(fā)，專攻獨(dú)家品種及小眾品種，2021年新增眼科、口腔與呼吸系統(tǒng)用藥項(xiàng)目研究。未來公司將繼續(xù)加快仿制藥研發(fā)及一致性評價(jià)項(xiàng)目，并以臨床需求為重點(diǎn)做好研發(fā)立項(xiàng)，擴(kuò)充現(xiàn)有產(chǎn)品管線，以鞏固醫(yī)藥業(yè)務(wù)的實(shí)力及優(yōu)勢。
研發(fā)機(jī)構(gòu)實(shí)力雄厚，外部合作持續(xù)賦能。公司一級組成部門研發(fā)中心負(fù)責(zé)研發(fā)體系全面統(tǒng)籌管理，下設(shè)創(chuàng)新藥物研究所、生物醫(yī)藥研究所，分別負(fù)責(zé)化學(xué)與生物創(chuàng)新藥的研發(fā)工作。2020年吳中醫(yī)藥整合資源成立藥物研究院，負(fù)責(zé)仿制藥的研發(fā)工作，并先后與浙江大學(xué)、中國藥科大學(xué)、上海醫(yī)工院等學(xué)術(shù)科研機(jī)構(gòu)及醫(yī)療機(jī)構(gòu)建立合作關(guān)系通過“兩所一院”優(yōu)化p寶州研究二所。通過內(nèi)部研發(fā)及外部合"Po公司、中控實(shí)驗(yàn)室、蘇州研究二所。通過內(nèi)部研發(fā)及外部合作的持續(xù)推進(jìn)，公司的研發(fā)能力不斷提升，項(xiàng)目與工廠的對接效率也得到有效提高。
生產(chǎn)方面:生產(chǎn)鏈條成熟，制劑覆蓋齊全，生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大可期。公司設(shè)有一家原料藥廠和兩家藥品生產(chǎn)分支機(jī)構(gòu)，分加丸切生物制藥廠主要生產(chǎn)生物制品。目消捫劑等大部分劑型，原料物制劑與現(xiàn)代中藥，中凱生物制藥廠主要生產(chǎn)生物制品。目前制劑生產(chǎn)覆蓋小容量注射劑、粉針劑、大谷里(上同時(shí)積極拓展對外業(yè)務(wù)。根據(jù)辦川莎新基地建設(shè)，待其建設(shè)完藥生產(chǎn)以內(nèi)部需求為主，同時(shí)積極拓展對外業(yè)務(wù)。根據(jù)蘇州市吳中經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)規(guī)劃調(diào)整，原有生產(chǎn)基地中凱生物制藥廠已實(shí)施拆遷，并正籌備醫(yī)藥新基地建設(shè)，待其建設(shè)完成后蘇州制藥廠也將整體搬遷至此，以進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模并提高生產(chǎn)效率。
公司生產(chǎn)的鹽酸阿比多爾片被多省幣列入新冠常奮的日*。4倍八司生產(chǎn)的鹽酸阿比藥物，在10-30微摩爾濃度下，對冠狀病毒抑制效果可達(dá)60倍。公司生產(chǎn)的鹽酸阿比多爾片曾入選新型冠狀病毒肺炎診療方案第六、七、八版(試行)及其修訂版，力在新2臨年占據(jù)32.37%的市場份額。根據(jù)2022第二十三次全國呼吸病學(xué)學(xué)術(shù)會(huì)議公布的最斤臺(tái)床研究結(jié)果，阿比多爾可顯著縮短新冠奧密克戎患者核酸轉(zhuǎn)陰時(shí)間、住院時(shí)間，且安全可靠，目前被多省市列入居家防治新冠常備藥目錄。
銷售方面:多元化銷售模式并行，優(yōu)化市場策略以適應(yīng)醫(yī)藥商業(yè)終端雯化。公可餃涓覺醫(yī)約團(tuán)各公司，具備自營終端、配送、招商、OTC、電簡等多種銷售校，閑節(jié)分開、辦方藥外區(qū)域內(nèi)的代理商、醫(yī)療機(jī)構(gòu)和零售藥店等。近年來隨著醫(yī)改推進(jìn)，醫(yī)約分開、處力約少流的趨勢明顯，為快速適應(yīng)醫(yī)藥商業(yè)終端變化并推動(dòng)上重，公口優(yōu)代吾胡莎l樂樂行'加大營銷人員激勵(lì)，要求各級銷售人員深入終端，推動(dòng)空白巾均開及開劃洛炬，市運(yùn)箔廣泛招聘傭金制代表及合伙人下沉一線市場等制度。未來公司將米取史為滅活的巾均束略，持續(xù)深挖基層市場和院外市場，以提升重點(diǎn)產(chǎn)品銷量并擴(kuò)大市場份額。
隨著疫情影響消退，醫(yī)藥業(yè)務(wù)回暖可期。2020-2022年受新冠疫情影響，醫(yī)院診療量、處方量大幅下降，醫(yī)藥物流階段性受阻，公司藥品銷售承壓。值得注意的是，2021年其他類用藥收入2.98億元，較2020年增長39.44%，主要是由于眼科用藥收入及骨骼肌松弛用藥收入大幅增長所致。當(dāng)前，隨著“乙類乙管”方案全面執(zhí)行以及各地疫情陸續(xù)消退，醫(yī)院診療需求正在持續(xù)恢復(fù)中。從海外經(jīng)驗(yàn)來看，腫瘤等剛性診療需求恢復(fù)得更快，眼科、口腔等消費(fèi)醫(yī)療需求恢復(fù)速度相對慢一些，但恢復(fù)空間更大。展望未來，公司因疫情承壓的藥品銷售業(yè)務(wù)有望隨著醫(yī)院診療需求的恢復(fù)而迎來復(fù)蘇。
2.2、CDMO轉(zhuǎn)型為發(fā)展注入新動(dòng)能
CDMO是一種新型研發(fā)生產(chǎn)外包，主要為醫(yī)療企業(yè)以及生物技術(shù)公司提供創(chuàng)新性工藝研發(fā)及規(guī)模化生產(chǎn)服務(wù)。當(dāng)前CDMO行業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)以下特征:1)由歐美向新興國家轉(zhuǎn)移。歐美的CDMO行業(yè)起步早，近年來由于研發(fā)、環(huán)保、人力等成本上升，該產(chǎn)業(yè)正在逐步向具有工程師紅利且市場潛力更大的新興國家轉(zhuǎn)移。以中國為代表的新興國家憑借研發(fā)成本優(yōu)勢，建立了完整的研發(fā)體系，正在搶占CDMO市場份額。2）產(chǎn)業(yè)價(jià)值由低端向高端轉(zhuǎn)移。傳統(tǒng)的CMO業(yè)務(wù)主要是將制藥公司委托的生產(chǎn)工藝進(jìn)行技術(shù)轉(zhuǎn)移并擴(kuò)大生產(chǎn)，而CDMO業(yè)務(wù)則是在CMO業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上增加了研發(fā)服務(wù)，即幫助新藥研發(fā)公司設(shè)計(jì)臨床前研究、工藝開發(fā)等，以提高研發(fā)成功率、降低生產(chǎn)成本并推進(jìn)藥物上市。
CDMO行業(yè)處于快速發(fā)展階段，是傳統(tǒng)藥企轉(zhuǎn)型的較好選擇。近年來醫(yī)藥行業(yè)增速放緩，受兩票制、集采、醫(yī)?？刭M(fèi)等政策影響，傳統(tǒng)藥企面臨較大壓力。基于此，眾多醫(yī)藥企業(yè)開始尋求轉(zhuǎn)型，或通過投資并購擴(kuò)充產(chǎn)品管線，或憑借規(guī)?；a(chǎn)經(jīng)驗(yàn)和成本控制能力，提升研發(fā)能力，發(fā)展CDMO業(yè)務(wù)。CDMO可在一定程度上降低創(chuàng)新藥研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，并分享創(chuàng)新藥上市后的增長紅利，是傳統(tǒng)藥企轉(zhuǎn)型的較好選擇。我國具備工程師紅利和研發(fā)成本優(yōu)勢，疊加不斷完善的cGMP原料藥供應(yīng)體系以及MAH、一致性評價(jià)、審評審批加速等政策釋放，國內(nèi)CDMO行業(yè)正處于快速發(fā)展期，據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2025年我國CDMO市場空間將超過1571億元，2020-2025年CAGR將達(dá)到37.7%，復(fù)合增速遠(yuǎn)超全球同期的17.5%。
發(fā)揮產(chǎn)能和區(qū)位優(yōu)勢，推進(jìn)CDMO平臺(tái)建設(shè)。2022年1月子公司吳中醫(yī)藥與蘇州吳中經(jīng)開區(qū)招商局簽署《用地項(xiàng)目投資協(xié)議書》，計(jì)劃建設(shè)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化基地，項(xiàng)目總投資額約17.3億元，建筑面積161390平方米，主要建設(shè)內(nèi)容包括綜合辦公中心、生物創(chuàng)新中心、質(zhì)檢研發(fā)中心、注射劑樓、口服制劑樓、綜合制劑樓、倉庫及環(huán)保處理設(shè)施等，預(yù)計(jì)三年內(nèi)完成主要生產(chǎn)車間、質(zhì)檢研發(fā)中心及相應(yīng)配套設(shè)施建設(shè)，五年內(nèi)完成全部項(xiàng)目建設(shè)。建設(shè)基地符合中國及歐美GMP標(biāo)準(zhǔn)，集現(xiàn)代藥物實(shí)驗(yàn)室研究、中試放大研究和商業(yè)規(guī)?；a(chǎn)一體，可承接多劑型多品種CDMO業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)將于2025年投入使用。項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，公司將進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，并逐步實(shí)現(xiàn)從CMO向CDMO的轉(zhuǎn)型。
3、江蘇吳中:立足醫(yī)藥夯實(shí)基本盤，進(jìn)軍醫(yī)美打開增長點(diǎn)
3.1、歷史沿革:深耕醫(yī)藥領(lǐng)域二十余年，醫(yī)美賽道開啟新的增長點(diǎn)
江蘇吳中長期深耕醫(yī)藥行業(yè)，是一家融合了醫(yī)藥、醫(yī)美及投資業(yè)務(wù)的綜合性高新企業(yè)。江蘇吳中成立于1994年，1999年于上海證券交易所上市。在二十多年的發(fā)展歷程中，江蘇吳中不改醫(yī)藥公司的底色。近幾年出于對行業(yè)發(fā)展前景的考量，公司先后剝離房地產(chǎn)、化工等業(yè)務(wù)，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)地位也因此日益凸顯。目前公司在醫(yī)藥業(yè)務(wù)上已經(jīng)形成了成熟完整的研產(chǎn)銷體系，并依托藥企基因及產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)布局醫(yī)美業(yè)務(wù)，確立了“以醫(yī)藥為核心、以投資賦能、進(jìn)軍醫(yī)美領(lǐng)域拓寬商業(yè)版圖”的發(fā)展戰(zhàn)略?？v觀公司的發(fā)展歷程，大致可分為以下四個(gè)階段:
第一階段（1994-2009年):主營醫(yī)藥及服裝，兼營重金屬加工。江蘇吳中成立于1994年，通過收購兼并吳縣制衣廠、上海市服裝進(jìn)出口公司等校辦企業(yè)進(jìn)入紡服行業(yè);1996年成立蘇州中凱生物制藥廠司，正式踏入醫(yī)藥領(lǐng)域;1999年公司于上海證券交易所上市;2001年成立江蘇吳中醫(yī)藥銷售有限公司，拓展醫(yī)藥相關(guān)業(yè)務(wù)。在1994-2009年期間，公司逐步形成以醫(yī)藥及服裝為主，以重金屬加工為輔的戰(zhàn)略布局。
第二階段(2010-2015年):主營醫(yī)藥，兼營房地產(chǎn):在房地產(chǎn)市場空前繁榮的時(shí)代背景下，2010年公司轉(zhuǎn)讓江蘇吳中服裝集團(tuán)有限公司股權(quán)，剝離服裝業(yè)務(wù)，并成立了江蘇中吳置業(yè)有限公司，形成了以醫(yī)藥為主、以房地產(chǎn)為重要產(chǎn)業(yè)、以投資為輔的戰(zhàn)略布局。
第三階段（2016-2019年):主營醫(yī)藥和化工，兼營投資:為優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提升盈利能力，公司于2016年收購大型染料中間體生產(chǎn)商響水恒利達(dá)科技化工有限公司;2019年，房地產(chǎn)信貸政策收緊，房地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，在此背景下，公司將江蘇中吳置業(yè)有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓，剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。在此期間，公司形成以“醫(yī)藥+化工”為雙主業(yè)，以投資為輔的戰(zhàn)略布局。
第四階段（2020年至今）:主營醫(yī)藥和醫(yī)美，兼營投資:面對醫(yī)改新政深入推進(jìn)、“321響水爆炸事故”及工業(yè)園區(qū)關(guān)停等局面，2019年公司制定了《五年戰(zhàn)略規(guī)劃(2020-2024)》，確定了以“醫(yī)藥+醫(yī)美”為核心的發(fā)展戰(zhàn)略;2021年公司成立醫(yī)美事業(yè)部，依托藥企基因及產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)正式布局醫(yī)美領(lǐng)域，同年公司戰(zhàn)略控股尚禮匯美，取得韓國Humedix最新一款玻尿酸產(chǎn)品中國區(qū)獨(dú)家代理權(quán)，收購達(dá)透醫(yī)療51%的股權(quán)，獲得AestheFill在中國大陸地區(qū)的獨(dú)家銷售代理權(quán);2022年吳中美學(xué)(香港）有限公司成立，啟動(dòng)重組膠原蛋白相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)工作。
醫(yī)藥主業(yè)持續(xù)發(fā)力，醫(yī)美布局加速推進(jìn)。繼貴金屬、房地產(chǎn)與化工業(yè)務(wù)相繼剝離后，公司已逐步形成“醫(yī)藥+醫(yī)美”的產(chǎn)業(yè)格局。其中，醫(yī)藥板塊由全貧寸公江小大中糾集團(tuán)組織運(yùn)營，業(yè)務(wù)涉及基因藥、化學(xué)藥與中藥產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷告，廠皿機(jī)病毒/抗感染、免疫調(diào)節(jié)、抗腫瘤、消化系統(tǒng)、心血官尖寺A以;區(qū)大阪達(dá)心久營收呈企基因以“并購+自研”的模式加速布局。從營業(yè)收入及其結(jié)構(gòu)術(shù)有，囚約業(yè)打5女土現(xiàn)穩(wěn)步增加態(tài)勢，2018-2021年醫(yī)藥板塊營收占比均為rU%以上，內(nèi)淡公成或?qū)⒂u收茲支撐;而醫(yī)美業(yè)務(wù)目前尚未釋放，預(yù)計(jì)醫(yī)美產(chǎn)品陸續(xù)獲批上市后，管線或?qū)⒂瓉硎斋@期。
3.2、管理團(tuán)隊(duì):股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，核心團(tuán)隊(duì)行業(yè)背景深厚
公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，各子公司分工明確，醫(yī)藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋。截止2022Q3，公司第一大股東為蘇州吳中控股集團(tuán)有限公司，持股比例為17.24%，其中公司實(shí)控人為現(xiàn)任總裁、副董事長錢群英，間接持股9.25%，公司董事長及總裁系姐弟關(guān)系，家族持股結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。江蘇吳中旗下的子公司覆蓋醫(yī)藥、醫(yī)美、投資等板塊，分別負(fù)責(zé)研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、貿(mào)易等環(huán)節(jié)。
核心管理團(tuán)隊(duì)具備豐富的醫(yī)藥研發(fā)、經(jīng)營管理、投資并購經(jīng)驗(yàn)。目前，錢群山先生擔(dān)任公司董事長，錢群英女士為復(fù)基控股第一大股東，持股95%，是江蘇吳中實(shí)際控制人。公司董事、副總裁孫田江具有制藥工程碩士、管理學(xué)博士學(xué)位以及研究員級高級工程師職稱，曾任揚(yáng)子江藥業(yè)集團(tuán)總經(jīng)理助理、副總經(jīng)理。公司總裁助理項(xiàng)臻曾任麥格理資本大中華區(qū)投資銀行部經(jīng)理，具備豐富的投資并購經(jīng)驗(yàn)。江蘇吳中管理層兼具各方面人才，有助于公司全面協(xié)調(diào)發(fā)展。
股權(quán)激勵(lì)調(diào)動(dòng)員工積極性。公司于2022年1月推出限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，以3.68元/股的價(jià)格授予143名核心技術(shù)人員、核心業(yè)務(wù)人員共計(jì)412萬股限制性股票，約占股本總額的0.58%。根據(jù)激勵(lì)計(jì)劃，以2021年?duì)I業(yè)收入和歸母凈利潤為基數(shù)，設(shè)定2022-2024年增長率不低于10%/20%/30%的業(yè)績考核目標(biāo)。公司通過股權(quán)激勵(lì)將核心員工利益與公司發(fā)展深度綁定，可以進(jìn)一步調(diào)動(dòng)員工積極性。
3.3、財(cái)務(wù)概況:藥品銷售業(yè)務(wù)短期承壓，靜待醫(yī)美業(yè)務(wù)破繭成蝶
業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響收入表現(xiàn)，21年歸母凈利潤扭虧為盈。出于對行業(yè)發(fā)展前景的考量，公司先后剝離房地產(chǎn)、貴金屬加工、化工業(yè)務(wù)，基于此，公司營業(yè)收入由2016年的39.9億元縮減至2021年的17.8億元。具體來看，2016年公司收購響水恒利達(dá)，并表后營收增長;2017年公司轉(zhuǎn)讓興瑞貴金屬股權(quán)，營收有所下滑;2018-2020年化工園區(qū)環(huán)保整治疊加“321響水爆炸事故”，響水恒利達(dá)停產(chǎn)，營收進(jìn)一步下滑。2020年公司歸母凈利潤下降至-5.1億元，一方面是由于公司與政府簽訂《響水生態(tài)化工園區(qū)企業(yè)退出補(bǔ)償協(xié)議》，并計(jì)提大額資產(chǎn)減值準(zhǔn)備所致;另一方面是由于疫情導(dǎo)致診療服務(wù)受限，藥品銷售業(yè)務(wù)承壓。2021年隨著疫情影響弱化以及化工業(yè)務(wù)完全剝離，公司歸母凈利潤扭虧為盈至0.2億元。
疫情影響下22年前三季度業(yè)績承壓，醫(yī)美業(yè)務(wù)尚未釋放但有序推進(jìn)中。2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入13.80億元;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.47億元，去年同期0.49億元。營收及凈利潤短期承壓，主要是由于2022年前三季度國內(nèi)疫情多點(diǎn)散發(fā)，醫(yī)藥商業(yè)物流配送暫停，疊加醫(yī)美業(yè)務(wù)前期組建費(fèi)用支出所致。公司的醫(yī)美賽道布局正有序推進(jìn)中，玻尿酸、膠原蛋白、再生針劑管線儲(chǔ)備持續(xù)豐富，盡管當(dāng)前醫(yī)美業(yè)務(wù)尚未釋放，但隨著醫(yī)美產(chǎn)品陸續(xù)上市，未來有望帶動(dòng)業(yè)績提升。
業(yè)務(wù)調(diào)整后毛利率穩(wěn)中有增，期間費(fèi)用管控較為得當(dāng)。從毛利率來看，2019年以來毛利率維持30%左右且穩(wěn)中有增，主要是由于公司剝離了毛利率相對較低的房地產(chǎn)等業(yè)務(wù)，并大力發(fā)展毛利率相對較高的醫(yī)藥業(yè)務(wù);從費(fèi)用端來看，在疫情反復(fù)影響經(jīng)白P景下，公司有意減少開支，期間費(fèi)用率維持在35*左石;月反爆炸停產(chǎn)，最終公司剝凈利率降幅較大，主要是由于響水恒利達(dá)因環(huán)休歪府、八司毛利率30.3%離該業(yè)務(wù)并計(jì)提大額減值準(zhǔn)備所致。2022年前三季度，公司毛利率30.3%(+3.5pcts)，其中醫(yī)藥業(yè)務(wù)毛利率44.7%(+6.9pcts) ;銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為22.7%/6.2%/1.6%;凈利率-3.51%(-6.76pcts) 。
剝離地產(chǎn)及化工業(yè)務(wù)后，現(xiàn)金流情況有所好轉(zhuǎn)。2019-2020年受預(yù)售房款和承兌匯票的影響，公司的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流為負(fù)。隨著地產(chǎn)、化工業(yè)務(wù)逐步剝離以及相應(yīng)款項(xiàng)收回，公司現(xiàn)金流狀況有所好轉(zhuǎn)。2022年前三季度，公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流/投資活動(dòng)現(xiàn)金流/籌資活動(dòng)現(xiàn)金流分別為-1.62/1.39/1.80億元。
4、盈利預(yù)測
公司在醫(yī)藥業(yè)務(wù)上已形成成熟完整的研產(chǎn)銷體系，并依托藥企基因及產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)布局醫(yī)美業(yè)務(wù)，確立了“以醫(yī)藥為核心、以投資賦能、進(jìn)軍醫(yī)美領(lǐng)域拓寬商業(yè)版圖”的發(fā)展戰(zhàn)略?；诟餍袠I(yè)發(fā)展趨勢及公司產(chǎn)品競爭力分析，我們對醫(yī)美、醫(yī)藥兩大業(yè)務(wù)進(jìn)行假設(shè)預(yù)測:
醫(yī)美業(yè)務(wù):公司醫(yī)美業(yè)務(wù)正處于起步發(fā)展階段。1）參考國內(nèi)lI類醫(yī)療器械臨床至獲批流程，預(yù)計(jì)再生針劑AestheFill(愛塑美）有望于2023年三季度上市，參考愛塑美與伊妍仕定價(jià)水平，我們假設(shè)愛塑美內(nèi)地出廠價(jià)為5000元，并跟隨競爭格局?jǐn)U容每年降價(jià)100元，預(yù)計(jì)2023-2025年間愛塑美內(nèi)地市占率分別為8%、15%、20%，則內(nèi)地出貨量分別為2.0萬支、6.7萬支、12.9萬支，實(shí)現(xiàn)銷售收入分別為0.99億元、3.26億元、6.20億元。2）HARA玻尿酸在內(nèi)地的臨床試驗(yàn)正在進(jìn)行中，預(yù)計(jì)將于2025年上市，由于玻尿酸是醫(yī)美的必爭之地，賽道較為擁擠，因此預(yù)計(jì)2025年HARA玻尿酸的市占率為2%，則2025年HARA玻尿酸的銷售收入為3.18億元。3）預(yù)計(jì)2022-2025年其他醫(yī)美收入收入分別為0.10億元、0.20億元、0.20億元、0.20億元。
醫(yī)藥業(yè)務(wù):公司的醫(yī)藥產(chǎn)品線基礎(chǔ)穩(wěn)固，主營產(chǎn)品覆蓋抗感染/抗病毒、免疫調(diào)節(jié)、抗腫瘤、消化系統(tǒng)等多個(gè)領(lǐng)域，已經(jīng)建成集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈。2020年新冠疫情爆發(fā)，診療服務(wù)受限疊加集采等影響導(dǎo)致醫(yī)藥業(yè)務(wù)營收下滑;2022年前三季度受疫情影響，藥品銷售再次承壓。展望未來，公司將堅(jiān)持發(fā)力醫(yī)藥主業(yè)，加快仿制藥研發(fā)、一致性評價(jià)項(xiàng)目、拓展CDMO業(yè)務(wù)，并擴(kuò)充現(xiàn)有產(chǎn)品管線。目前公司的核心產(chǎn)品暫無集采風(fēng)險(xiǎn)，眼科用藥與骨骼肌松弛藥有望加速放量，整體看醫(yī)藥業(yè)務(wù)收入或?qū)⑵蠓€(wěn)回升，預(yù)計(jì)2022-2025年醫(yī)藥業(yè)務(wù)營收分別為13.71億元、15.99億元、18.09億元、19.38億元。
綜上假設(shè)，我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司分別實(shí)現(xiàn)營收19.04億元、22.73億元、27.39億元，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.85億元、0.33億元、1.45億元，對應(yīng)毛利率水平達(dá)29.06%、32.00%、36.00%，對應(yīng)凈利率水平達(dá)-4.44%、1.46%、5.28%。
